宏观经济仍在偏弱运行

预计6月生产和消费增长动能较5月有所改善，但基数因素或带来同比读数持平或回落；高温多雨等季节性因素叠加财政支出放缓带来投资活动增长放缓；通胀和信贷还在磨底阶段；海外库存去化导致出口景气将进一步下降。综合经济多方面表现，当前是国内经济运行压力最大的阶段，预计逆周期调节政策将进一步加码助力稳增长。

(相关资料图)

▍工业：6月制造业生产活动较5月有所改善。

6月制造业PMI生产指数为50.3%，高于临界值，表明6月制造业企业生产活动恢复较好。高频数据显示，截至2023年6月30日，6月份日均粗钢产量、螺纹钢产量、整车货运流量指数分别较上月增加2.3%、1.0%和4.5%。结合基数因素，预计2023年6月份工业增加值同比增速在3.5%左右。

▍投资：稳步增长，对节奏保持耐心。

（1）基建方面：6月地方专项债新增发行4038亿元，1-6月累计同比减少33%，专项债发行规模进入缓步期。6月建筑业PMI录得55.7%，前值58.2%，有所回落。高频指标方面，6月石油沥青装置开工率、水泥磨机运转率改善趋势不及去年同期，螺纹钢厂开工率低于去年，此外建材综合价格指数较为低迷，可能拖累名义量。

（2）制造业方面：工业企业盈利已边际降幅收窄，6月制造业PMI略为回升（从48.8%到49.0%），在新能源汽车、数字经济等产业政策带动下，预计制造业单月投资增速略回升。

（3）房地产方面：6月30城商品房日均成交面积同比降低34%，二手房价指数环比下行，百城土地成交规建面积、成交额分别下降30%、下降34%，预计主要支撑依旧为竣工端，地产投资低迷。

▍消费：预计消费稳步复苏趋势不改，社消同比增速将在去年基数抬升的影响下有所回落。

4-5月份，我国社消增速的高企主要与去年疫情带来同期的低基数效应有关，从两年平均增速来看消费的变化相对较为稳定，分别录得2.6%、2.5%。随着居民收入逐渐修复、对汽车等商品的消费观望情绪逐渐趋于稳定，预计年内消费将继续呈现稳步复苏的态势。预计6月社消同比增速2.5%，两年平均增速2.8%，较4-5月缓慢修复。商品方面，根据乘联会发布的数据，6月前4周我国乘用车市场零售同比增长1%，环比增长9%，在去年政策效果释放带来的高基数基础上销量较上月继续抬升，已经体现整体汽车消费韧性仍存。服务方面，端午节旅游消费表现中规中矩，本月商品消费与服务消费的分化或将更加平衡。

▍进出口：进口持稳，出口回落。

出口方面，由于去年5-7月出口增速连续上行，所以6月出口继续面临较高基数，预计6月出口同比增速将持续回落。高频数据显示，截至2023年6月30日，6月份越南出口金额降幅较前值扩大5.6个百分点。6月末CCFI综合指数、SCFI综合指数、义乌小商品出口价格指数分别较5月末下跌4.6%、3.0%和0.1%，总体显示出口景气还在持续下降。叠加欧美、东盟国家PMI均在下行周期，预期6月出口增速可能下滑至-12%左右。进口方面，进口增速一方面与出口有明显的共振效应，另一方面与国内需求有关。考虑到出口仍面临下行压力，而国内经济还在筑底阶段，预期6月进口增速可能保持在-4%左右。

▍价格：PPI或降至年内最低点, CPI继续低位徘徊。

PPI方面，6月我国稳增长政策加码预期明显抬升，以铜、螺纹钢、煤炭为代表的核心上游大宗商品月均价格纷纷出现回升趋势，但预计上游原材料价格传导至工业品出厂价格仍有一定时滞。预计6月PPI环比仍将录得负值，但降幅将较上月明显收窄，同比增速将降至年内最低-5.2%的水平，预计后续PPI同比读数将开始企稳回升。CPI方面，工业制成品价格低迷或仍将制约核心CPI的修复幅度，但预计该项与服务价格的分化程度将有所收敛，猪肉价格仍在下跌区间预计将对食品项CPI构成一定拖累。综合而言，预计CPI同比将在0.1%附近的低位徘徊，全年低通胀环境不变。

▍金融：预计在贷款和政府债的拖累下，社融增速6月继续下滑，不过这可能将是全年低点。

预计6月新增人民币贷款2.5万亿元，比去年同期少增3000亿元左右。6月上旬时，票据利率较高，部分投资者预期信贷投放可能在半年末出现反弹。但是，下半月票据利率一路下滑，到月底半年期票据利率降为1.45%，预计是年内最低点附近。结构上来看，企业中长贷可能相对有韧性，企业短贷和居民贷款或仍为薄弱项。政府债可能是6月社融增速的另一个拖累项。去年财政部要求新增专项债额度在6月前基本发行完毕，所以2022年6月政府债发行额度很大，单月新增净融资1.6万亿元。今年没有这个要求，我们测算6月新增政府债7000亿左右，明显少于去年同期。6月企业债发行好于5月，预计净融资2500亿元左右。其他分项预计变化不大。

预计6月生产和消费增长动能较5月有所改善，但基数因素或带来同比读数持平或回落；高温多雨等季节性因素叠加财政支出放缓带来投资活动增长放缓；通胀和信贷还在磨底阶段；海外库存去化导致出口景气将进一步下降。综合经济多方面表现，当前是国内经济运行压力最大的阶段，预计逆周期调节政策将进一步加码助力稳增长。

▍工业：6月制造业生产活动较5月有所改善。

6月制造业PMI生产指数为50.3%，高于临界值，表明6月制造业企业生产活动恢复较好。高频数据显示，截至2023年6月30日，6月份日均粗钢产量、螺纹钢产量、整车货运流量指数分别较上月增加2.3%、1.0%和4.5%。结合基数因素，预计2023年6月份工业增加值同比增速在3.5%左右。

▍投资：稳步增长，对节奏保持耐心。

（1）基建方面：6月地方专项债新增发行4038亿元，1-6月累计同比减少33%，专项债发行规模进入缓步期。6月建筑业PMI录得55.7%，前值58.2%，有所回落。高频指标方面，6月石油沥青装置开工率、水泥磨机运转率改善趋势不及去年同期，螺纹钢厂开工率低于去年，此外建材综合价格指数较为低迷，可能拖累名义量。

（2）制造业方面：工业企业盈利已边际降幅收窄，6月制造业PMI略为回升（从48.8%到49.0%），在新能源汽车、数字经济等产业政策带动下，预计制造业单月投资增速略回升。

（3）房地产方面：6月30城商品房日均成交面积同比降低34%，二手房价指数环比下行，百城土地成交规建面积、成交额分别下降30%、下降34%，预计主要支撑依旧为竣工端，地产投资低迷。

▍消费：预计消费稳步复苏趋势不改，社消同比增速将在去年基数抬升的影响下有所回落。

4-5月份，我国社消增速的高企主要与去年疫情带来同期的低基数效应有关，从两年平均增速来看消费的变化相对较为稳定，分别录得2.6%、2.5%。随着居民收入逐渐修复、对汽车等商品的消费观望情绪逐渐趋于稳定，预计年内消费将继续呈现稳步复苏的态势。预计6月社消同比增速2.5%，两年平均增速2.8%，较4-5月缓慢修复。商品方面，根据乘联会发布的数据，6月前4周我国乘用车市场零售同比增长1%，环比增长9%，在去年政策效果释放带来的高基数基础上销量较上月继续抬升，已经体现整体汽车消费韧性仍存。服务方面，端午节旅游消费表现中规中矩，本月商品消费与服务消费的分化或将更加平衡。

▍进出口：进口持稳，出口回落。

出口方面，由于去年5-7月出口增速连续上行，所以6月出口继续面临较高基数，预计6月出口同比增速将持续回落。高频数据显示，截至2023年6月30日，6月份越南出口金额降幅较前值扩大5.6个百分点。6月末CCFI综合指数、SCFI综合指数、义乌小商品出口价格指数分别较5月末下跌4.6%、3.0%和0.1%，总体显示出口景气还在持续下降。叠加欧美、东盟国家PMI均在下行周期，预期6月出口增速可能下滑至-12%左右。进口方面，进口增速一方面与出口有明显的共振效应，另一方面与国内需求有关。考虑到出口仍面临下行压力，而国内经济还在筑底阶段，预期6月进口增速可能保持在-4%左右。

▍价格：PPI或降至年内最低点, CPI继续低位徘徊。

PPI方面，6月我国稳增长政策加码预期明显抬升，以铜、螺纹钢、煤炭为代表的核心上游大宗商品月均价格纷纷出现回升趋势，但预计上游原材料价格传导至工业品出厂价格仍有一定时滞。预计6月PPI环比仍将录得负值，但降幅将较上月明显收窄，同比增速将降至年内最低-5.2%的水平，预计后续PPI同比读数将开始企稳回升。CPI方面，工业制成品价格低迷或仍将制约核心CPI的修复幅度，但预计该项与服务价格的分化程度将有所收敛，猪肉价格仍在下跌区间预计将对食品项CPI构成一定拖累。综合而言，预计CPI同比将在0.1%附近的低位徘徊，全年低通胀环境不变。

▍金融：预计在贷款和政府债的拖累下，社融增速6月继续下滑，不过这可能将是全年低点。

预计6月新增人民币贷款2.5万亿元，比去年同期少增3000亿元左右。6月上旬时，票据利率较高，部分投资者预期信贷投放可能在半年末出现反弹。但是，下半月票据利率一路下滑，到月底半年期票据利率降为1.45%，预计是年内最低点附近。结构上来看，企业中长贷可能相对有韧性，企业短贷和居民贷款或仍为薄弱项。政府债可能是6月社融增速的另一个拖累项。去年财政部要求新增专项债额度在6月前基本发行完毕，所以2022年6月政府债发行额度很大，单月新增净融资1.6万亿元。今年没有这个要求，我们测算6月新增政府债7000亿左右，明显少于去年同期。6月企业债发行好于5月，预计净融资2500亿元左右。其他分项预计变化不大。

（程强为中信证券首席FICC分析师）

（文章来源：第一财经）